介於1929年和1947年的變化確定驚人，1929年的最差組群在1947年實際上超過了最好的組群，較前面的每一個工業在回報上顯示了一個強勁的改善，而較後的每一種工業顯示出下跌。

如果在1963年和1947年作一個類似的比較，我們發現5種最好的工業指數平均值從24.6％下跌到17.7％，而5種最差的平均值從4.2％上升到18.5％。

當然，戰爭環境和它的餘波，在產生這種介於不同年份的繁榮和不繁榮指數的相對位置的異常轉變中起了重要的作用。

加到1963年中的數字是處在正常條件下的相對變化的一個測量，它們顯示出1929年5個最差的指數，放棄了1947年記錄特別高的部分。但我們確實看到在1929年2個組群之間存在著一個很大的缺口，這受到「最優組」中5種股票的回報下跌和「最差組」中除了一個以外的收益的影響。

這些材料證實了這樣的經濟原理：在長期運作中，作為競爭力量逐漸作用的結果，在更有利的和很少有利的商業地區資本的回報趨向於集中，它把其他家的資本吸引到一家。這樣的變化顯露其自身所需的時間是不可預測的、易變的，在某些情況下會很長。這一點是真實的。但下面的執行趨勢幾乎表現在所有的工業中，這些工業發現它們本身在任何一個時期都處在回報率相反的一端，如果把這種趨勢應用到工業中，那麼它必須也應用到每個工業領域的大多數個體業務中，因為這裡的「工業」僅僅是一組公司的名稱。

這些觀察對集中在公司中的流行的投資政策可以有特殊的應用。這些公司有著精彩的長期吸引力，並且願意事先為多年以前期盼的結果支付高價。長期的間隔需要使那樣的投資面對一個特別的風險，或者通過正常的競爭，或者通過新的技術發展，或者兼有兩者。作出這種承諾的公司，其較高的利潤和增長率在支付期結束之前或許會受到嚴重的損害。

第三篇作為公司所有者的投資者

14.股東與管理層

如果公共股持有人擁有大部分股票，他們將有能力運用投票權強制執行有利於自己的有效率的資本執行的標準。為了達到這一點，他們需要有比現在所展示的更多的知識和進取精神。

股東和管理層之間的關係可分為三級不同的情況：

第一級是法定權力機制。在這一級，股東具有至高無上的權力，根據股東的多數意見有權僱用和解僱管理人員，並使他們能完全依據股東們的意願行事。儘管股東分佈十分分散，但這並不妨礙他們在任何問題上的意見一致性。實際上，證券交易委員會已經採用一系列代理原則（這些原則已在大量公眾股公司中採用），以便於股東發表意見，並求得共同支援。

第二級是股東權力在實際執行中是否得到貫徹實施。在這一級中，股東近乎於一個「失敗者」。除非受到猛烈攻擊而被迫採取行動，一般情況下，他們顯得既無才智又反應遲鈍。他們對管理層的提議如綿羊般動作遲緩，在管理狀況很差時也不迅速採取行動去通過公司決議或委任新的管理職務；而採取行動的決定都是由單個股東或某一小團體來完成，因此這些決定良莠不齊，有些值得支付，有些毫無意義。如果股東內部反對派在持股上有很大比例，他們可以獲得足夠的票數使提案通過，否則無論提案多好也得不到支援。同樣，我們也幾乎找不到這樣的案例，即最初由普通股股東投票通過而被管理層反對的主張能得以執行。

第三級是股東是否得到管理層的實際對待。這種情況絕不說明公司狀況不好。典型的管理層應建立在真誠、勝任和平等的關係上，從而作出正確的決策（儘管偶爾也決策失誤）。或許我們能得出如下結論：出色的管理層造就愚笨的股東；而一旦效率低下，欺詐善騙的管理人員掌握生殺大權，則迫使股東們迅速清醒過來並採取行動。

公司情況不錯，則不必大驚小怪了。但情況整體不錯，卻仍會出現若干小問題。如果一家公司1/10的管理人員平庸無能或1/10的股東未得到恰當的尊重，那麼公司的大股東就需採取明智的行動。1/10這個數字似乎不算很大，但發展下去將一發不可收拾，最終整個公司將垮掉。

我們可以把問題歸結為以下兩個方面，這是股東們需關注的根本性問題：

（1）管理層是否富有效率？

（2）外部股股東的利潤是否得到合適的認可？

令人奇怪的是，儘管在股東和管理層爭論時，這些問題都會提出，但中心議題卻有些偏頗，往往糾纏於僱員薪金及個別事情不適當處理等問題上。

對管理層的過高報酬決不是一件可忽略的事情。這裡存在著權力濫用的情況，特別是通過那些對管理層過多的股價選擇權的承諾及一次又一次不適當的自由資金與津貼計劃。僱員薪金與管理效率之間的關係並不密切。出色的公司管理並未使管理層有過高的薪金，差的管理才將報酬定得很高。而對於股東來說，工資支出很大並無收益。