n.y.,newhaven&hart.13516.5

pennsylvania13241（注c）

1atchison,t.&santafe19114

9cheapeake&ohio31151（注d）

4norfolk&western24242（注d）

8st.louis,s.w.10127

年unionpacific46191

6

月

注a.1900年所引股票因公司破產而不存在。注b.實際為一種普通股

注c.平均為50美元注d.平價為25美元。

由這些價格記錄所揭示的鐵路股強弱地位的完全轉變，是工業股票在過去年份中改變其投資質量的內在趨勢的極端事例。按《聖經》的話：它或許是說得太多了，最後將變成第一，第一將變成最後。但我們或許用得著賀拉斯寫於他那個時代的一句詩（我已經使用它作為《證券分析》一書的題詞）：

許多現在衰落的將會復興，

許多現在榮耀的將會衰落。

這種地位上的劇烈改變為投資者警覺地擺脫偏見和偏好提供了獨特的價值。當然，還存在著更多的問題，而且並非僅僅是區分那些前進和倒退了的公司。另外，人們還確信，這些有關前景的變化並沒有導致它們與市場價格的變化完全一致。在下一部分，這些闡述可以說明這個問題。

提高質量的策略變化之結果

道.瓊斯工業平均指數的歷史為策略變更問題的有趣研究提供了材料。在平均指數被計算的60年裡，它的成分經常處於劇烈的變化之中。（注1）這些變化的公開目的，是使其指數反映工業的變化和交易所中有代表性的重要證券的活動。然而，個人研究機構的研究揭示了一個更進一步的目的，即降低那些已相對不成功和不流行的成分，用更好的流行的成分來取代，從而提高指數的質量（用這種方式來處於不影響變更平均指數的美元價值）。

在這方面，道.瓊斯工業平均指數的制定和運作很像典型的防禦型投資者，這些投資者焦慮於維持和改善他選擇的證券質量，因而週期性地所瞭解的證券重新進行選擇。這樣

注1.1895年5月最初所列的12種股票，僅有美國菸草公司和通用電氣公司2種得以保留；1916年12月增加的12種股票，有7種保留；1928年10月調整好的30種股票，有16種保留。

的選擇效益如何呢？一個簡單的測試可以用來比較包括替代效果在內的平均價格和沒有作出改變時它將會擁有的價值。我們也可以比較道.瓊斯價值的進展和其他的經過很多年仍穩定持有的價值。後者指標準.普爾354種（後來為425種）工業股票，這些股票從1918年起開始統計。結果如表49所示。

表49道.瓊斯和標準.普爾工業指數

時間標準.普爾道.瓊斯道.瓊斯工業股

425種工業股工業股（實際數）

（1941～1943＝100）（1941～1943＝100）

1918年62（注a）6781

1928年169185226

1941～1943年平均100100122

1947年12月152146179

1958年12月590479584

1963年12月793625763

注a.根據354種證券。