新證券

我的一個建議是，所有的投資者都應該留意新的證券，簡單地說，這意味著在購買它們之前應該地調查和非常嚴格地測試。

對這雙重限制，有兩個原因。第一個原因是，在新證券之後隱含著特別的推銷術，因而這被稱作一定程式的銷售阻力；第二個原因是，大多數新證券在「有利的市場條件」下銷售，這意味著有利於銷售者而結果對購買者不利。

隨著我們從最高等級債券到二等優先股到最低階普通股的等級逐步下降，這些考慮就變得越來越重要了。在過去進行的大量的籌資，包括以買入價支付現存的證券和由具有更低息票的新證券作為替代，其中的大多數屬於高等級債券和優先股的範疇。購買者主要是金融機構，足以保護自己的利益。因而這些證券被精心地定價以適應可比較證券的現行利率，並且高能力的推銷術對結果也沒有付出太高的價格，並且它們中的許多後來在市場上明顯下跌。這就是當條件對發行者有利時，銷售各種新證券的總體趨勢中的一個方面；但一流證券的情況對購買者的負面的影響可能只是不愉快的而不是嚴重的。

當我們研究1945年至1946年和1960年至1961年出售的低等級債券和優先股時，情形稍有不同。由於這些證券的大部分售出給了個人和業餘投資者，因此，銷售努力的效果更明顯。這些證券的特點是，當根據適當年數的公司業績進行判斷時，它們不會作出適當的展示。如果能夠假設現在的收益將會繼續而沒有嚴重的倒退，那麼它們中的大多數看起來的確是很安全的。發行這些證券的投資銀行家可能接受這個假設，並且他們的銷售商在說服他們自己和他們的顧客接受相同的效果時沒有任何困難。然而，這是一種不好的投資方法，並且可能證明代價是很高的。

牛市週期通常以大量私人擁有的企業轉成掛牌股份公司為特徵。這是在1945年至1946年和從1960年開始又出現的情況，後一過程到達相當的程度直到引起1962年災難性的關閉。一個相當普遍的過程就是將優先股出售給公眾，經常是增加貨幣以滿足企業膨脹的需求，為了老的擁有者的利益，也出售大約25%的普通股。因而，後者將保持大約75%的普通股並在誘人的時期將剩餘部分變成現金。在大多數情況下，優先股將以普通股的開價稍高的價格轉換成為普通股。

這種方法，現在是共同投資的標準，在這裡值得考慮。為方便起見，我們將不僅處理可轉換債券中的新證券，而且也處理一般的形式。許多投資者毫無疑問已經被證券銷售商引入到可轉換債券，而這些銷售商已經有新的證券要銷售。

可轉換債券

這種債券被斷言對投資者和發行公司都特別有利。投資者得到一個債券或優先股的較多的保護，加上分享普通股價值任何大幅上升的機會；發行者能夠以適當的利息和優先股股息的成本來增加資本，並且如果所期望的繁榮得以實現，發行者就可以將其轉換成為普通股而免去優先股責。因而，計價的雙方將會相處得很好。

顯然，前面的章節有點誇大了情形，因為你不可能靠一個機智的計劃得到出一個對雙方都更好的交易。在轉換權的交易中，投資者通常放棄質量或收益，或對兩方面都重要的某些東西。相反，如果由於可轉換性，公司以更低的成本得到它的貨幣，那麼它就正在減少普通股持有者對未來增長所要求的回報部分。在這個主題上，產生了一系列贊成與反對的狡辯。得到的最安全的結論是，可轉換債券與任何其他形式的債券一樣，以自身的形式，保證其既不誘人也非不誘人。問題將完全依賴於圍繞著單獨證券的事實。

然而，我們確實知道，在1945年至1946年流通的典型的可轉換債券已被證明是不誘人的。事實上，整個該組的市場行為已被證明比那些不具備可轉換特徵的優先股更令人失望。表16將刻畫出這種情景。

表16新優先股的價格記錄（1946年出售）

價格從發行價起降低直接債券可轉換和可參與債券

（截至1947年7月）70

下降0~10%162