值得注意的是，許多早期投資者中的佼佼者如今已不再是主要競爭對手（甚至退出了競爭）。一些投資者由於組織模式或商業模式的缺陷而步履蹣跚，其他投資者則因為堅持在低收益環境中追求高收益而不復存在。
你無法創造並不存在的投資機會。堅持追求高收益是最愚蠢的做法——這個過程會榨乾你的利潤。願望不會憑空創造機會。
在價格高的時候，預期收益低（風險高）是不可避免的。這簡單的一句話對如何採取適當的投資行為具有重要的指導意義。如何將這一觀察應用到實踐中呢？
克里斯托弗·戴維斯：再次強調：高價會同時增加風險和降低收益。
2004年，我寫了一篇叫作「今日的風險與收益」的備忘錄。如第6章所述，我在其中表達了我的觀點：第一，當時的資本市場曲線「低平」，意味著幾乎所有市場的預期收益和風險溢價都處於有史以來的最低水平；第二，如果預期收益提高，很可能是通過價格下跌達到的。
但是，問題在於我們能怎麼做呢？幾周之後，我提出了幾個可能性：
投資者該如何應對一個似乎只提供低收益的市場呢？
•否認並進行投資。這種做法的問題在於你不會心想事成。簡而言之，當被推高的資產價格表明不可能獲得慣常收益的時候，做出慣常收益預期是毫無意義的。我很高興收到了彼得·伯恩斯坦對我的備忘錄的回信，他的信中有一些精彩的言論：「市場不是有求必應的機器，它不會僅僅因為你需要就提供高額收益。」
喬爾·格林布拉特：這是一個出色的觀點。
•徑直投資——試著接受相對收益，即使絕對收益不具有吸引力。
•徑直投資——忽略短期風險，關注長期風險。這種做法不無道理，特別是當你承認市場時機難以判斷、資產難以進行戰術性配置的時候。但在這樣做之前，我建議你先得到投資委員會或其他投資成員同意忽略短期損失的承諾。
•持有現金——對於需要滿足精算假設或花費率的人、希望自己的錢永遠「被充分利用」的人，或對長期眼睜睜地看著別人賺錢而自己沒賺而感到不安（或者會丟掉工作）的人來說，這樣做是有難度的。
塞思·卡拉曼：近年來，持有現金已經徹底過時了，卻最終成為了逆向投資者選擇的投資行為。
•就像過去幾年裡我一直在不厭其煩地重複的那樣，將投資集中在「特定利基與特定人群」上。但是隨著投資組合的增長，這樣做的難度會越來越大。識別真正有天賦、有紀律、有耐力的投資經理當然並不容易。
事實是，當投資者面臨預期收益和風險溢價不足的情況時，是沒有簡單答案的。但是我堅定地認為，有一種做法——一個典型誤區——是錯誤的：攫取收益。
考慮到今天處於低風險一端的投資預期收益不足，而被大肆宣揚的解決方案位於高風險的一端，許多投資者正在將資本轉向更高風險（或至少不那麼傳統）的投資。但是，當他們進行高風險投資的時候，恰恰是投資的預期收益達到歷史最低點的時候，他們因風險遞增而獲得的收益增量是有史以來最低的，他們正參與到在以往預期收益更高的時候拒絕做（或做得較少）的事情中來。這可能恰恰是通過提高風險來增加收益的錯誤時間。你應該在別人都離場的時候，而不是在他們和你競逐的時候承擔風險。
《又來了》，2005年5月6日
塞思·卡拉曼：這凸顯了投資收益要求的一個陷阱，就像企業養老基金被迫所做的那樣。企圖賺取高額收益不僅無法使你贏利，還會以類似於提高風險的方式，使你經歷短期的損失和下跌，這無疑使你雪上加霜。
顯然，這篇備忘錄寫得太早了。2005年5月尚未是離開旋轉木馬的最佳時機——2007年5月才是。過早的善意提醒會帶來過於超前的痛苦。即便如此，2005年5月的過早離場也遠遠好過在2007年5月時仍然滯留。
喬爾·格林布拉特：高價值評估通常會比預期中的更高、更持久，令訓練有素的、有耐心的投資者屢屢受挫。
我一直在試圖闡明投資環境對投資結果有著重大影響。在低收益環境中得到較高收益，需要具備逆流而上的能力，以及找到相對較少的制勝投資的能力。這必須建立在高超的技巧、高風險承擔和良好運氣相結合的基礎上。
另一方面，高收益環境所提供的高額收益機會是通過低價買進實現的，並且通常是低風險的。舉例來說，在1990年、2002年和2008年的危機中，我們的基金不僅取得了罕見的高額收益，而且是通過損失機率很小的投資做到這一點的。
買進的絕佳機會出現在資產持有者被迫賣出的時候，在經濟危機中這樣的人比比皆是。資產持有者出於以下原因，一次又一次地成為強制賣家：
•他們管理的基金被撤銷。
•投資組合不符合投資規定，例如不滿足最低信用評級或最高倉位限制。
•因為資產價值低於與出借方在合約中約定的金額而收到追加保證金的通知。
保羅·約翰遜：有趣的是，儘管馬克斯只是有所暗示，但投資者應該學著絕不要讓自己成為這樣的強制賣家。
我已說過很多次，積極投資管理的真正目標是以低於價值的價格買進。有效市場假說認為我們做不到這一點。它的反對理由似乎很有道理：人們何必以特價賣出某種東西呢，特別是潛在賣家都明智而理性的時候。
一般來講，潛在賣家會在賣個好價和儘快賣掉之間做出權衡。強制賣家的妙處在於他們別無選擇。他們被槍指著腦袋，必須不計價格賣出。如果你是交易的另一方，那麼「不計價格」這四個字將是世界上最美妙的詞彙。
如果強制賣家只有一個，無數買家會蜂擁而至，交易價格只會稍有下降。但是，如果混亂大規模擴散，就會同時出現大量的強制賣家，能夠提供必需流動性的人則寥寥無幾。授權交易的難題——價格急跌，貸款撤回，交易對手或者客戶恐慌——對大多數投資者有著同樣的影響。在這種情況下，價格可能會跌得遠低於內在價值。
2008年第四季度所發生的一切就是一個混亂時期對流動性需求的絕佳例子。讓我們以持有優質銀行貸款槓桿投資的實體為例。這些貸款的評級很高，在危機發生的前幾年能夠實現無條件信貸，因此，借入大筆資金，通過債務組合槓桿投資來提高潛在收益是很容易辦到的。通常，一個以「保證金」交易的投資者可能會在價值1美元的附屬擔保品跌到85美分以下時，同意追加新增資本。而以過去的經驗來看，這樣的貸款幾乎從來沒低於「面值」（也就是100美分）交易過。
信貸危機爆發後，對於進行銀行貸款槓桿投資的投資者來說，一切全都不對勁了。（而且因為這些所謂的安全貸款的收益率實在太低，幾乎所有買家都是用槓桿來提高預期收益的。）貸款價格下跌，流動性枯竭。由於多數交易是利用借入資本進行的，因此信貸市場的緊縮對大批持有者造成了影響。潛在賣家數量激增，付現買家消失。隨著新增信貸難以獲得，再也沒有新的槓桿買家能夠挺身而出，吸收如此巨大的賣量。
貸款價格跌到95美分、90美分、85美分……隨著所有的投資組合都達到「觸發點」，銀行開始發出追加保證金通知或提出資本輸注要求。在這種環境下，幾乎沒有投資者有追加資本的資源和膽量，於是銀行接管投資組合並對其進行清算。「整體競購」開始被廣泛使用。投資者會在下午收到整體競購通知，然後被告知次日上午進行拍賣競標。僅有的少數潛在買家出價極低，以期拿到真正的便宜貨（人們不必擔心出價過低，因為整體競購一個緊接著一個）。銀行並不關心是否得到了公允價格，它們需要的不過是足夠抵償貸款的收入（可能是75或者80美分）。超額部分都歸投資者所有，銀行並不在乎。因此整體競購會以奇低的價格進行。
貸款價格最終跌到60多美分，每一位得不到新增資本的短期信貸持有人都有可能被清出局。賣價低到荒謬。在2008年，優質貸款指數比高收益次級債券指數衰退得還要厲害，釋放出一個確鑿無疑的無效訊號。以你買進優先受償債務的價格，即使發行公司最終只值一兩年前收購基金出價的20%~40%，你也能保本。承諾收益率是很可觀的，事實上大部分證券在2009年都有顯著的上漲。
這就是耐心等待機會者採取行動的時機。只有已經認識到2006年與2007年所蘊含的風險並且做好準備、等待機會的人，才有這樣做的能力。
在危機中關鍵要做到遠離強制賣出的力量，並把自己定位為買家。為達到這一標準，投資者需要做到以下幾點：堅信價值，少用或不用槓桿，擁有長期資本和頑強的意志力。在逆向投資態度和強大資產負債表的支撐下，耐心地等待機會，便能在災難中收穫驚人的收益。
保羅·約翰遜：儘管極端的挑戰可能會出現，但這不失為一個絕佳的建議。