我們認為，費希爾和凱恩斯的純粹貨幣幻覺是一個相當不成熟的觀念，需要認真地加以修正。但是，這並不意味著我們應該跳到另一個極端。相反，認為根本不存在貨幣幻覺的觀點也未必正確，那只是其中的一種可能性。我們認為，在幾乎毫無證據的基礎上，採用自然失業率理論徹底摒棄貨幣幻覺，也是相當幼稚的。鑑於自然失業率理論在宏觀經濟學中的核心作用，我們應該對它進行反覆驗證。然而，令人吃驚的是，對這一理論的正式檢驗少之又少。
實際上，這也是列車上的告示牌之所以突然引起我們注意的原因。如果我們正視貨幣幻覺，用正確的方式對其進行思考就會發現，經濟中到處都有貨幣幻覺的跡象。這些跡象表明，儘管弗裡德曼的自然失業率假說最貼近現實，但並不是現實本身。
經濟學教科書在討論貨幣主題時總會提到，貨幣具有「交易媒介、價值貯藏和記賬單位」等職能。貨幣的前兩個職能已經被經濟學家分析得十分透徹，它們是經濟學家所謂的「貨幣需求」的核心，貨幣需求將人們希望持有的貨幣數量和人們的收入及現行利率聯絡起來。但人們很少關注貨幣的記賬單位職能。所謂記賬單位，是指人們用貨幣來思考。它意味著合同是以貨幣來計價的，而且記賬是按名義值進行的。包括稅收徵繳條款在內的許多法律條款也都是用貨幣來描述的。
在這些情形中，人們總是調整名義數量，以保證貨幣作為計賬單位的職能不會受到影響。在上述每一種情形中，都會有對通貨膨脹的自動調整，例如通過指數調整法或生活費用自動調整機制（cost-of-livingadjustments，colas）。
用經濟學家的話來說，貨幣只不過是一層「面紗」。如果人們能夠看透通貨膨脹，如果通貨膨脹對實際交易沒有影響，面紗說倒是不假。這也正是那些堅信不存在貨幣幻覺的經濟學家的觀點。當然，這種可能性也是有的。但我們認為，在將名義美元轉換成實際美元的過程中，會有所損失，這樣的損失就是貨幣幻覺的結果。
工資合同與貨幣幻覺
只有極少的勞動合同包含生活費用調整（也包含指數化調整）方面的條款，經濟學家常常對此表示驚奇。1976～2000年加拿大工會合同的大樣本中的相關資料，最能說明這個問題。這些合同中只有19%與指數化調整掛鉤。而且，即使其中含有這樣的指數化調整，它也遠非一一對應的：通常只有在通貨膨脹率已經上升到超過某一設定的目標值時，生活費用調整才會啟動；在到達該水平之前，通貨膨脹對工資沒有任何影響。在大約1/3這樣的合同中，實際通貨膨脹率低於臨界值。可以肯定地說，那些提供或接受這類合同的人至少在一定程度上用名義貨幣而不是用實際值（即經過指數化調整後的貨幣值）來思考。這種不對稱的生活費用調整清楚地表明，貨幣幻覺是存在的。
當然，單憑勞動合同中不包含指數化調整條款這一點並不能充分證明貨幣幻覺的存在。正如弗裡德曼指出的那樣，在擬訂合同時，通過一對一地調整通貨膨脹預期（不同於生活費用調整，後者是在通貨膨脹發生之後才對實際通貨膨脹率進行調整），工資和價格的設定可以把通貨膨脹考慮在內。但是，在思考這一點時我們發現，如果在擬定合同時生活費用調整協議就不包含在內，等真正發生通貨膨脹時，工資和價格就很有可能無法調整。在我們看來，工資談判的各方放棄機會，不是要求籤訂一份根據實際通貨膨脹率進行充分調整的工資合同，而是要求籤署一份根據預期通貨膨脹率進行準確調整的工資合同，這似乎完全令人難以置信。大多數工會合同並不包含生活費用調整的內容，即使有也遠不夠充分。這些事實告訴我們，在工資談判中，根據通貨膨脹預期進行準確調整是極不可能的。
還有進一步的證據表明，在工資和價格設定中，貨幣幻覺是存在的。拒絕降低貨幣工資（被經濟學家稱為「貨幣工資具有向下的剛性」）是人們的確有貨幣幻覺的另一個標誌。正如掙工資的人拒絕工資下降一樣，消費者也不喜歡物價上升。丹尼斯·卡爾頓在研究工業商品的價格剛性時發現，許多工業商品的價格在相當長的時間內（甚至一年以上）保持不變。
債務合同與貨幣幻覺
不僅大多數工資合同用名義貨幣來表示，而未經過指數化調整，金融合同通常也採取這種形式。美國或其他國家的政府機構發行的債券（一張債券相當於一份債務合同），在到期前通常按某一固定利率支付利息。雖然通貨膨脹在變化，但大多數現有債券的利率並不因此發生變化，許多抵押貸款執行的是固定利率。而且，即便是可調利率抵押貸款（利率隨當前利率而調整），也遠不能擺脫通貨膨脹的影響：即便是不受通貨膨脹影響的抵押貸款，本金的價值也會隨著通貨膨脹率上升而上升。因此，當通貨膨脹發生時，按實際值計算，可調利率抵押貸款的持有人償還貸款的速度會更快。
如果人們沒有某種形式的貨幣幻覺，我們似乎就會再次陷入一個悖論。為什麼債券合同和抵押貸款合同不能根據實際發生的通貨膨脹進行調整？正如工資合同那樣，在簽署債券合同時，購買者和出售者根據通貨膨脹預期進行調整，這在理論上是說得通的。例如，名義利率可能把通貨膨脹預期考慮在內，這將體現在債券發行價和發行後的交易價上。但是，債券價格不能被指數化調整，抵押貸款合同也只是以可調利率的方式進行部分指數化調整，這一問題與我們在討論工資指數化時提出的問題並無二致。如果這些合同的各方當事人在擬定合同時便迴避原本可以根據實際發生的通貨膨脹進行調整的指數化，那這些合同又怎麼可能根據預期通貨膨脹率進行充分調整呢？
這麼多合同都是以名義值簽署的，這再次說明貨幣似乎不可能只是一層面紗。
會計與貨幣幻覺
曾有人說，會計是一種商業語言。管理者使用營業損益賬目來評判他們是表現「出色」應當擴張業務，還是表現「糟糕」應當收縮業務。會計是資本決策的基礎，這還有另外一個原因：外部人對一個企業財務狀況的看法也是以該企業的各種賬目為基礎的。因此，會計是股票價格的基礎，也是放款人決定向企業提供哪種貸款利率，甚至是否放款的基礎。會計也是企業大多數稅務核算的基礎，例如損益賬目決定了利潤所得稅的數目，它們也決定企業何時或是否宣佈破產。
既然會計起著如此重要的作用，如果會計賬目是以名義值而不是實際值計量的，就可以推斷，以會計為基礎的決策也建立在名義賬目的基礎上，因而也以貨幣幻覺為基礎。如果這是事實，那麼貨幣幻覺就一定存在。
由於大部分經濟合同以及大多數賬目都是以名義值計量的，據此很容易判斷這種形式的合同是否會影響實際決策。但事實表明，人們很難察覺到這些跡象。為什麼？原因在於決策者的目標是複雜的，相應地，合同的目標也是複雜的。更為重要的是，這些目標通常是無法觀察到的。我們可以觀察到經濟決策的結果，但是，我們需要一個將目標和決策結果聯絡起來的理論，通過這個理論來了解這些決策背後的動機是什麼。
經濟學家弗朗哥·莫迪利亞尼和理查德·科恩提出了一個檢驗方法。他們借用公司會計中已知的通貨膨脹偏差，檢驗股票價格反映的究竟是根據通貨膨脹偏差調整後的利潤，還是未經調整的利潤。他們發現，股票價格並沒有揭示通貨膨脹。不存在貨幣幻覺的假設似乎又一次被推翻了。
貨幣幻覺確實存在
我們已經看到，現代宏觀經濟學最主要的假設之一，是人們能夠掀開通貨膨脹的面紗。這似乎是一個極端的假設。鑑於工資合同、價格決定、債券合同以及會計的性質，這個假設似乎是完全不合情理的。通過指數化調整，這些合同可以輕易地把通貨膨脹的面紗拋在一邊。但是，在絕大多數情況下，合同的當事人並不選擇這條路。這些例子只是貨幣幻覺確實存在的個別表徵而已。我們將看到，若把貨幣幻覺考慮在內，我們會得到一個能得出完全不同的政策結論的宏觀經濟學。我們又一次看到，動物精神在經濟執行中扮演著重要角色。
但是仍有大量偏見阻礙了公眾接受指數化調整。
按照現代的計算，物價增長接近兩倍。
更為準確地說，他們將尋求提高其產品相對於其他企業產品的價格。
在弗裡德曼之前，菲利普斯已經論證了加速通貨膨脹的菲利普斯曲線。在2006年，他獲得了早就該頒給他的諾貝爾經濟學獎，主要就是由於這一貢獻。