我們只喜歡與那些我們喜歡的、尊敬的、信任的人打交道。所羅門證券公司的約翰·古特弗羅因德（johngutfreund），吉列公司的小科爾曼·莫克勒（colmanmockler，jr.），美國航空公司的艾德·科洛德尼（edcolodny），冠軍公司的安迪·西格勒（andysigler），他們肯定都達到了我們的標準。
反之，他們也顯示了對於我們的極大信心，在每一個我們以優先股方式參與的案例中，他們都會給予我們無限制的、具有完全轉換基礎上的投票權，這種安排在公司通常的融資安排中並不多見。實際上，他們相信我們是明智的股東，著眼未來，而不是眼前，正如我們相信他們是明智的經理人，著眼未來，也顧及當下。
如果行業的經濟狀況阻礙了我們的投資物件的表現，那麼，我們已經協商好的優先股結構將只會提供平常的回報。但是，如果它們可以取得與美國經濟界同等的表現，我們將會獲得合理的、具有吸引力的回報。我們相信吉列公司在科爾曼的領導下，會取得遠遠超越同行的表現，也相信約翰、艾德和安迪也會幹得不錯，除非行業狀況極其糟糕。
在幾乎任何條件下，我們希望這些優先股能收回我們的投資，外加分紅。但如果這就是可以得到的全部，那麼我們並不滿意，因為我們放棄了靈活性，因此或許錯失一些十年一遇的重大機會。在這種情況下，在持有優先股期間，我們只能收到分紅——典型的優先股對我們並沒有吸引力。伯克希爾從自己持有的四隻優先股中取得滿意回報的唯一途徑是，讓這些被投資公司的普通股有良好的表現。
如果想讓那些被我們投資的公司的普通股有良好的表現，需要優秀的管理層和至少可以忍受的行業狀況。我們相信伯克希爾的投資在其中也會發揮積極的影響，而且其他投資者也會在我們購買優先股之後的數年中獲得不錯的收益。
這種積極的影響來自於一個事實，那就是每一個被我們投資的公司現在擁有了一個重要的、穩定的、有利益關係的股東，這家股東的董事長和副董事長透過伯克希爾公司，已經間接地將自己的身家交給了這些企業。在與被投資公司打交道的過程中，芒格和我會給予積極支援、冷靜分析以及客觀公正的建議。我們意識到，與我們一起的ceo們，他們對於自己所處的行業富有經驗且非常在行，但是，在一些特定的時候，他們也想做一些與本行業無關或與過去決策無關的事情，以測試一下自己的思維方式或能力。
作為一組股票，這些可轉換優先股所產出的回報，可能不如我們發現的一傢俱有良好經濟前景，又被市場低估的公司所產生的回報；可能也不如我們依照自己的偏好，使用資本去購買一傢俱有優秀管理層的優秀企業80%或更多股權所產出的回報。但是這兩類機會都非常稀少，尤其是考慮到我們目前以及未來預期的財力規模。
總體而言，芒格和我認為，我們的優先股投資可以產生比社會上現存的大多數固定收益投資組合適當高一些的回報，而且在這些被投資的公司中，我們可以扮演雖然不太重要，但富有樂趣的、建設性的角色。
錯誤往往在決策的時候發生。如果決策愚蠢到了顯而易見的程度，我們只能頒發自己「今日頭條錯誤大獎」。以此來衡量，1994年這個獎項金牌的爭奪異常激烈。這裡，讓我告訴你，下面我描述的錯誤是芒格犯的。但是，每當我這樣說的時候，我的鼻子就開始變長。
關鍵詞：我們犯過的錯
獲得今天提名的是……
1993年下半年，我以63美元/股的價格賣掉了1000萬股大都會公司的股票。到1994年年底，它的價格是85.50美元。（對於你們當中，那些希望避免親自計算損失而感到受傷的人，讓我告訴你，這其中的差價是2.225億美元。）早在1986年，我們曾經以17.25美元購買過大都會的股票，我之前曾告訴過你們，在1978年至1980年期間，以4.30美元的價格賣出過持有的大都會股票sup/sup，並補充說我迷失了方向。現在，我又重複了這樣的錯誤，也許現在是我需要指定監護人的時候了。
令人震驚的是，我在大都會股票上的決策失誤只能獲得「今日頭條錯誤大獎」的銀牌。金牌得主應該歸於我在五年前犯下的錯誤，到1994年完全得到驗證。我們花了3.58億美元購買了美國航空的優先股，9月份它停止支付分紅。這個錯誤屬於「非強迫性的錯誤」，意思是說，在我做出這個投資決定時，既沒有人強迫我，也沒有人誤導我。相反，這個錯誤是由於草率分析導致的，也是由於買入一種高階證券品種或傲慢的態度導致的。無論是什麼原因，錯誤是巨大的。
在買入美國航空之前，我完全沒有關注到一家運輸公司會面臨的無可避免的困擾——成本高企，而且極難降低。早些年，這些致命的成本問題幾乎沒有造成太大困擾。那個時候，航空公司受到價格管制的保護而免於競爭，並且那時機票價格也很高，航空公司可以通過高票價的轉嫁方式，吸收消化高昂的成本。
後來，取消價格管制後，局面也沒有立刻發生重大變化，低成本的運輸公司承載運力太小，這樣，高成本的航線在很大程度上，依然可以維持它們已有的票價結構。在這一時期，大部分長期存在的問題雖然沒有顯現，但已經開始慢慢轉移擴散，因此，不可能維持的成本使得航空公司的運營越來越舉步維艱。
隨著低成本型別航空運輸公司運力的擴大，它們的低票價策略漸漸迫使守舊的、高成本的航空公司開始降價。對這些低成本運輸公司進行資本注入的時間或許會推遲（就像我們對美國航空公司），但是，經濟的基本規律最終還是佔了上風。在一個沒有價格管制的普通商品型生意中，一家公司必須將成本降低到具有競爭力的水平，否則就會滅亡。這個道理對於你們的董事長來說本該十分顯而易見，我卻忽視了它。
美國航空公司的ceo塞斯·斯科菲爾德（sethschofield）一直勤勉工作，以期克服公司的歷史成本問題，但時至今日，尚未見成效。部分原因是，他不得不對付一個移動的目標。一些大型航空公司已經獲得勞工讓步的結果，另一些公司從破產程式中得到了「新建」成本。（正如西南航空公司ceo赫布·凱萊赫（herbkelleher）的話：「破產法院已經成為航空公司的療養勝地。」）此外，這些航空公司的僱員們，他們拿著高於市場水平的合同工資，只要收到的支票能兌現，他們會拒絕任何削減工資的提案。這一點毫無疑問。
在這種困難情況下，美國航空公司仍然取得了一些降低成本的成效，以維持公司的長期生存。但是，還遠遠談不上根本性地解決問題。
因此，我們曾經提到我們在美國航空公司的投資到1994年年底，下跌到8950萬美元，相當於每一個美元下跌到25美分。這個估值，既反映了我們的優先股具有全部或極大恢復的可能性，另一方面，也反映了最終跌至毫無價值的可能性。無論結局如何，我們都會留心一條投資基本的原則：你不必以失去它的方式，將它找回來。
我們對於美國航空公司投資減記的會計影響非常複雜。在我們的資產負債表上，所有股票按照估計的市值入賬。因此，去年的第三季度，我們記錄的美國航空公司優先股金額為8950萬美元，相當於成本的25%。換言之，在那個時候，我們的淨值所反映出來的美國航空公司的價值遠遠低於3.58億美元。
但是，到了第四季度，我們斷定這種價格的下滑，以會計術語而言，是「非臨時性」的。這種判斷要求我們將減記的2.685億美元記入公司的損益表中。這個資料對於第四季度沒有影響，它沒有減少我們的資產淨值，因為，價值的減少已經記錄在資產負債表上。
在美國航空公司即將到來的年度會議上，芒格和我不會再次參選公司的董事會。然而，如果ceo塞斯先生有事諮詢我們，我們也會很願意提供力所能及的幫助。
當維珍航空公司富有的老闆理查德·布蘭森（richardbran-son）被問及「如何成為一名百萬富翁」時，他迅速回答：「實際上這沒什麼秘訣，你開始是一名億萬富翁，然後買一家航空公司。」由於不願意盲從布蘭森的觀點，你們的董事長在1989年決定試一下，用3.58億美元買了美國航空公司9.25%的優先股。
我喜歡並敬佩公司當時的ceo埃德·科洛德尼，到今天也是如此。但是，我對於美國航空公司的分析既膚淺又失當。我被公司長期盈利的運營歷史所陶醉，並輕信於高階證券（意指優先股）表面上看起來提供的保護。我忽視了關鍵的地方：美國航空公司的收入，會逐漸受到結束價格管制所帶來的激烈市場競爭的影響，而它的成本結構卻依然是管制年代的延續。如果這些未有抑制的成本預示著災難，那麼沿用航空公司過去的記錄可能也是。
為了使成本合理化，美國航空公司需要在其勞工合同方面有重大改變。但是，大多數航空公司發現，如果沒有實質的破產威脅或實際進入破產程式，改變勞工合同是極其困難的事。美國航空公司也不例外。就在我們買入優先股之後，公司成本和收入之間的不平衡開始呈爆發式增長。在1990年到1994年期間，美國航空公司累計虧損24億美元，這種業績幾乎將其全部普通股的賬面淨資產全部抹去。
在這段時間的大部分時候，公司一直按時支付給我們優先股分紅，但是1994年分紅暫停了。稍後，由於形勢看起來模糊不明，我們將投資減記了75%，即8950萬美元。此後，在1995年，我曾試圖以面值的價格賣出50%的持股。幸運的是，我沒有成功。
與我在美國航空公司中的很多錯誤混合在一起的，有一件做對的事：在做這筆投資時，我們在優先股合同中加上了一條非常條款，規定了「懲罰性分紅」，指的是在正常分紅率的基礎上，如果發生違約，將再加上5%，可以在任何違約欠款上進行累計。這意味著，如果我們的分紅被拖欠兩年的話，被拖欠部分的複利將在13.25%～14%之間。
面對這項懲罰性條款，美國航空公司受到刺激，會盡一切努力盡快支付分紅。在1996年的下半年，當美國航空扭虧為盈的時候，它的確重新開始支付分紅，給了我們4790萬美元。我們欠公司ceo史蒂芬·沃爾夫（stephenwolf）一個大大的人情，感謝他從公司運營中擠出支付分紅的錢。即便如此，美國航空公司的成本問題仍然沒有解決，其業績好轉很大程度上得益於行業順風順水，實際上是一種景氣迴圈的結果。
無論如何，美國航空公司公開交易的股價告訴我們，我們持有的優先股現在幾乎等同它的面值3.58億美元，差不多就是這樣。此外，我們數年以來累計收到的分紅是2.405億美元（包括1997年收到的0.3億美元。）
在1996年年初，在收到累計分紅之前，我曾再次試圖賣掉我們的持股，當時大約值3.35億美元。你們很幸運：我的嘗試再次沒有成功，未能從勝利的口中虎口奪食。
在另外一個場景中，一位朋友問我：「你這麼富有，為什麼還這麼不聰明呢？」在回顧了我在美國航空公司的糟糕表現之後，你們或許能明白他說的有道理。
在購買美國航空公司時，你們的董事長展現了精妙的「擇時」感覺：大舉投資美國航空的時候，幾乎正好是它遭遇嚴重危機的時候。（沒有人逼著我跳進去，用網球業界的行話說，我犯了一個「非強制性錯誤」。）公司的困境一方面來自於整個行業的狀況，另一方面來自於與皮德蒙特公司（piedmont）合併後遭遇的困境，這個麻煩我本應該預料到，因為所有航空公司的合併都會帶來運營上的混亂。
在很短的時間裡，埃德·科洛德尼和塞斯·斯科菲爾德解決了第二個問題——現在這家航空公司的服務表現極佳。但整個行業的問題愈加惡化。自從我們買入之後，航空業的經濟狀況在以令人驚恐的步伐惡化著，一些航空公司在價格戰上的神風敢死隊式的策略更是加速了這種惡化。這種所有航空公司都遭遇的價格問題，揭示了一個重要真理：當一個公司銷售的是普通商品型產品（或服務）時，它不可能比最為愚蠢的競爭對手聰明多少。
然而，除非整個行業在未來幾年不復存在，否則我們在美國航空公司的投資應該沒有太大問題。埃德和塞斯果斷地在運營方面採取了重大變革，以解決當前的紛亂。即便如此，我們的投資現在的情況比我們買入的時候還是要危險些。
我們持有的可轉換優先股是一種相對簡單的證券，但我還是要提醒你們，如果過去可以作為未來的引導，你們或許會時不時地讀到關於它的不準確的或誤導性的陳述。例如去年，幾家媒體計算我們持有的優先股的價值等同於其可以轉換的普通股的價值。根據他們的邏輯，如果所羅門公司的股票價格是每股22.80美元，我們持有的所羅門公司的優先股只能轉換為38美元，相當於面值的60%。但是，在這種推算過程中存在一個小問題，用這種方法，一定會得出這樣的結論，所有可轉換優先股的價值存在於轉換條款中，並且所羅門不可轉換的優先股的價值為零，無論它的票息或贖回條款是什麼。