所謂「足價」，意指其價格接近債券或優先股的標準價格，以普通股情況，它表現出來企業合理的商業價值。大量的防禦型投資者不管價格如何而使這些範疇失敗；進攻型投資者僅在廉價時購買它們，我定義它不高於這種證券所代表的資產價值1/3的價格。

如果所有投資者在這些事情上接受本書的指導將會發生什麼呢？第6章已討論了這個問題，我沒有什麼要補充的。在投資等級上，優先股將完全被公司所購買，例如保險公司，它將從所持有的優先股的特別所得稅中獲利。

我們的策略排除的最麻煩的影響是在次級普通股領域。如果大多數投資者持防禦的策略，根本不買這些證券，這個領域可能的買者就受到嚴重的限制。更進一步，如果進攻型投資者僅在廉價水平購買它們，那麼這些證券賣價將註定低於其真實的價值，除非它們被不理智的購買。

這也許是嚴酷的，甚至是不太道德的，可作為事實，我們僅僅承認這個領域在過去35年的大部分時間裡所發生的事情。大部分次級證券，波動於中心略低於它們真實價值的價格。時常它們達到甚至超過其價值，但這發生在牛市上，此時，實際經驗教訓會告訴人們支付給普通股流行的價格。

所以，我只是建議進攻型投資者要認識到這個生活中的事實，進取性投資是靠次級證券過活的，它們接受市場中心價格水平，這種價格通常是指導他們購買證券的價格。

但是，這裡存在著似是而非的問題，一般優先的次級公司也許完全與一般的工業領頭公司一樣有希望。由於較小的公司缺乏固有的穩定性，它也許就會創造出依靠增長的可能性。因此，對許多讀者來說，它可以不合邏輯地形成對充滿「企業價值」的次級證券的所謂「非理性」購買。我認為最有力的邏輯是經驗，歷史最終清楚地表明，投資者可以憑經驗預期滿意的結果。一般地說，作為次級普通股，私人所有者只購買價格低於其價值的。價格低於其價值，這就是廉價的標準。

最後對普通的「外界」投資者說幾句。能控制次級公司的人，或擁有部分控制力的人，按同樣的策略購買股票完全是理所當然的，有如他投資一家「封閉公司」或其他私人企業一樣，地位之間和相關聯的投資策略之間的差異、內部人和外部人的之間的差異變得更重要，而企業本身的差異變得不太重要了。一個獨立公司的股票在一般價值上與控股集團的股票一樣大，這是一流的或領頭公司的一個基本特徵。次級公司分立股票的一般市場價值實質上低於控股集團的股票。因為在這方面，股東與管理者的關係問題以及內部股東與外部股東之間的關係問題，次級公司比起一流公司來變得更重要，爭論也更多。這方面內容將構成後面的章節。

在第5章末尾，本書介紹了造成在一流公司與次級公司之間不容變通的差異的困難，許多普通股在這個範圍內可以完全呈現出中間價格行為。一個以相對它潛在的或評估的價值少有折扣的價格買入的證券，不是不合邏輯的，理論上它離一流公司僅有很小的距離，並且在不太遠的將來，它可以獲得無限制的等級。

因此，一流公司與次級公司證券之間的差異不需要分得太清晰，否則，質量上一點小的差別就會在價格確定上帶來大的不同。據此，我認可在普通股等級上持中間立場，雖然我在投資者策略選擇上反對持中間立場。對於這種顯而易見的矛盾，我的理由如下：對於一類證券的不確定的觀點不會帶來大的損失，因為這種情況是例外的，並且在緊急關頭並無大量的交易。投資者對防禦還是進攻的策略選擇主要取決於自己。在進行這種基本決策時，錯誤和折衷是不被允許的。

第二篇股票選擇的原則

8.非專業投資者如何分析證券：一般方法

我可以肯定，如果有100個從事證券分析的人被分配做這一項工作，那麼很少會發生相同的選擇，許多人相互之間有完全不同的意見。

財務分析現在被及時地建立起來，併成為流行的職業，或第二職業。由各種財務分析者協會組成的美元聯邦財務分析者協會擁有的成員已經超過8000人，其中大部分靠這種專門的腦力勞動為生。這些年，有一種趨勢，「證券分析」這個一般概念被「財務分析」所代替。在華爾街，後者也許有更廣泛的聯絡，並且就描述最微觀分析來說更合適。財務分析者通常認為證券分析太多地侷限在股票和證券的考察和評估上，而財務分析本身不僅包括這些工作，還加上投資政策（證券選擇）決定，加上大量的一般的經濟分析。（注1）這一章，我將盡可能使用最合適的名稱，主要強調證券分析者本身的工作。

注1.見由graham.davidl.dodd，sidneycottle和charlestatham所著的教科書《證券分析》（ncgraw-hill第四版，1963年）。該版保持了1934年的名稱，包括財務分析的大部分內容。

證券分析者處理過去、現在和將來任何給定的發行的證券，也描述商情；他概述它的操作結果和財務狀況；他預測將來它漲落的高點和低點，它的可能性和危險；他估計它將來在各種假定情況下的收益能力，或作一種「最好的推斷」。他詳加比較各類公司或相同公司在各個時期的業績。最後，他對證券的安全性表示意見，不論它是一種債券還是達到投資標準的優先股；他還對普通股購買力的魅力發表意見。

在做所有這些事情時，證券分析者利用許多技術，從簡單的到最深奧的。他可以完全修正公司每年發表的報告上的數字，即使它們具有職業會計師的印章，他特別注意這些比實際說的更多或更少的報告。

證券分析者發展和應用了安全標準，由此他能推斷一個給定的債券或優先股是否具有足夠的投資購買的合理性。這些標準關係著最初到最後的收益，也和資本結構、流動資本、資產價值及其他事項有關。

在對普通股的處理中，證券分析者直到最近才有很少的像債券和優先股一樣成熟的可應用的安全標準。多數時間，他滿足於過去情況的摘要，對未來多少有些一般的預測————下一年度的12月特別重要————和相當任意的推斷。後者是並仍然是經常只用一隻眼睛瞄在股票行情或市場圖表上。但是，近幾年，對成長股價值問題的專門分析得到了更多的注意。許多這樣的證券過去和現在已經賣到了如此高的價格，以致推薦它們的那些人感到有一種特別的義務，通過對不遠的將來期望獲取的收益十分明確的預測，提出購買依據。當然，為了支援評價成功，他們必然求助於一種相當複雜的計算技術。